快手的交易价格：快手向中小创倾斜公平普惠流量->越来越多的

本文来自报道：《快手首次报道：私域流量社区有网络效应，中小创投可能被低估》 |发布日期：2022 年 3 月 28 日 |报告机构：上海证券股份有限公司|报告作者：陈敏

快手第一次报道：

私域流量社区具有网络效应，中小企业价值可能被低估

投资总结

快手应该定位为社区型的社交短视频平台，而抖音是一个时尚优质的内容短视频平台。两者不是同质竞争。

我们认为基于公平和包容理念的快手用户比抖音用户的社交粘性更高，私域流量价值更高。私域流量适合内容电商和直播打赏的变现。本质是基于信任和情感链条的互动消费。 快手 向中小创业倾斜公平、普惠的流量-> 越来越多的中小微企业不断扎根快手社区，不断产出内容形成自己私域流量圈->不断提升社区内部用户的粘性->通过私域流量电商和直播变现->不断强化社区价值，从而形成良性循环的生态闭环。因此，快手社区属性的价值体现在越来越多的创造者和消费者在社区中进行生产和消费，创造者和消费者的身份相互转化。目前有2000万内容创作者植根于快手平台（包括短视频博主和直播主），其中大部分是普通人，而且这个数字还在持续增长。

私域流量社区平台具有网络效应，其价值未必不如高效算法+公域流量最终实现。

市场的分歧点在于快手社区的变现潜力和效率。市场认为，“高品质、时尚”抖音的实现更为直接、高效。许多白卡更容易扩大 GMV，也更容易理解。我们认为私域流量社区平台具有明显的网络效应。当全职或兼职普通人的数量达到一定门槛时，其社区价值将被大大放大。

(1）普通人先有收入再消费，有助于提升普通人的消费能力。低线人群或弱势群体庞大，曝光机会低。社区自然适合普通老百姓和弱势群体灵活就业，自谋职业，相反抖音因其质量高、头部效应集中，不利于广大群众大规模落户。二十八效应导致大部分普通人的消费潜力没有释放出来，如果快手社区属性最大化，其创造的变现价值未必不逊于高端“品牌”。例如，在临沂市政府的领导下，“全民”以快手直播电商为基础，拥有超过10万的电商从业者。2021年上半年，它将贡献 100 毫在人民币上，这个量已经超过了超级头部主播。

(2）政策风险较低。在互联网监管趋严的条件下，垄断、高利润的互联网模式可能存在政策风险。相比之下，快手立足于普通人，创造大量的就业机会，符合平台公平、包容的理念。

(3）作为一个社区，中小企业既是创造者快手靓号交易平台，也是消费者。中小企业数量的增加对应着UGC内容的扩大，反过来会大大增加消费者参与的粘性，最终对应到家庭保留。增加使用率和持续时间。

在变现方面，我们看好快手私域流量的价值，因此本报告从私域的角度详细拆解了内容电商、广告、直播奖励预测模型交通：

(1）电商：我们从电商主播的角度评估中腰主播的电商销售能否成为快手GMV增长的重要动力私域流量圈。我们发现中小主播的GMV比例可以达到60%-65%。

(2）广告：我们区分电商广告和非电商广告。内容电商的真正变现率应该包括销售佣金和二流电商广告，两者都是受益于内容电商GMV随着规模的不断扩大，二流电商广告的变现潜力可能被低估。

投资建议

假设2021年Q1、Q2、Q3、Q4单季度销售费用率为68.51%，58.88% ，53.76%，41.87%，环比继续下降。假设2022-2024年销售费用率进一步下降，分别为30%、25%、25%。我们预计2022E-2024E公司分别实现营业收入1075.7亿元、1319.7亿元、1602.7亿元； %;分别实现净利润-70.9亿元、29.5亿元、79.7亿元；分别实现调整后净利润（按股本加回），假设2022年至2024年，该项目等于2021年）9.1亿元快手的交易价格，99.5亿元，14 9.7亿元。当前股价对应PS2.5倍、2.1倍、1.7倍。初步覆盖“买入”评级。

风险提示

竞争加剧超预期风险、政策监管趋严风险、广告收入增长低于预期风险、电商GMV增长低于预期风险、意外风险直播下滑、海外拓展不畅、营销费用投入 风险不测。

数据预测与估值

模型假设

模型 1：电子商务收入估算模型

核心公式：快手平台电商收入分为两大类：品牌GMV和白标GMV，所以总GMV=品牌GMV+白标GMV。

重要假设：

1、我们假设白标GMV是主播贡献的，品牌GMV是自播的。据人民网（2021年9月）显示，快手白标和品牌在服饰品类中的比例高达9:1快手的交易价格：快手向中小创倾斜公平普惠流量->越来越多的 ，因此我们假设快手电商品牌占比10 2020年%。2021年7月，快手提出“三大活动”战略，品牌化将是快手的重要战略方向。我们假设2022年和2023年品牌占比会增加。

2、白标GMV根据主播的不同等级划分快手的交易价格：快手向中小创倾斜公平普惠流量->越来越多的快手号转让平台，计算公式为：白标GMV=中腰主播数量*中腰主播平均销售额+GMV （亿元-10亿元）主播人数*5.5亿元/人+GMV（10亿元-100亿元）主播人数*55亿元/人+GMV（过百亿）主播人数*100亿元/人。

模型 2：快手广告收入衡量模型

核心公式：

(1）单个App的广告收入=DAU*人均日使用时长*每分钟平均播放次数*短视频加载率*CPM*365天；

(2）公司广告收入=快手极速版广告收入+快手主站广告收入。

重要假设：

1、DAU：根据公司公告的定义，快手应用是快手主站的统称，快手极速版，快手@ > 概念版移动应用，我们这里假设主要活跃用户来自快手 和快手 。

(1）快手极速版：据了解，快手极速版于2019年7月刚上线，今年9月较7月增长18倍，而9月的DAU为1266万人，我们假设2019、2020和2021快手极速版的DAU分别为2600万、1亿、1.2亿；

(2）符合：我们假设符合40%，对应计算2019、2020，2021快手主站DAU为1.500万人，2.7亿人，2.36亿人。由于公司从2021年Q3开始质量提升和成本降低，预计未来品牌营销费用将大幅下降，2021年Q4销售费用率将进一步下降至41.87%。我们预计快手极端和大师级DAU增长将放缓。

2、人均日使用时长：按2022年2月计算快手速成版人均日使用时长为105.8分钟快手的交易价格，我们以此为2021< @快手快捷版人均日使用时长；根据公司年报，快手apps日均使用时长为111.5分钟，我们假设这是快手主站日均使用时长2021 年使用期限。

3、每分钟播放次数：根据下图，我们计算出每个时间段的平均时长和所占比例快手平均每分钟播放次数为2.71次，我们认为用户的消费习惯比较稳定，假设每分钟播放次数2.历年5次。

4、广告加载率：根据钛媒体（2021年7月），快手极致版每6个视频加载一个广告（加载率16.67%）； 快手主站为8-16个视频加载1个广告（平均12个，对应加载率7.67%）。 快手极速版的加载率已经很高了，我们预计以后会保持不变； 快手预计2021-2024年主站加载率分别为7%、8%、9%、10%。

5、CPM：根据聚搜（2020年2月），快手信息广告按CPM、CPC、OCPC等收费，其中CPM采用固定费率（最低投标费：安卓15元，IOS：20元）。我们假设快手 CPM价格明显低于这个水平（因为一开始加载率很高），快手会在这个水平基础上平均递增。

模型3：快手直播奖励收入计算模型

核心公式：

(1）国内直播收入=中国网民数量*短视频渗透率*快手市场短视频用户占有率*付费渗透率*月ARPPU*12

(2）海外直播收入=快手海外MAU*付费率*ARPPU

重要假设：

实际模型和比较模型共享假设：

(1）中国网民数量：根据第45和47期《中国互联网发展状况统计报告》，2019年和2020年中国网民数量为9.4亿，9.89 亿人。鉴于这个值已经很高，我们在估计未来的同比增长率时持谨慎态度。

(2）短视频用户数：根据《2020年中国网络视听发展研究报告》，2019年6月和2020年3月短视频用户数分别为6.48亿，< @7.73亿人，以7.2亿人的平均值作为2019年底的用户数；根据《2021中国网络视听发展研究报告》，短视频用户数2020年12月8.73亿人，因此对应的短视频渗透率分别为79.7%和88.27%。高，我们谨慎预测未来短视频用户的同比增长速度。

(3）快手MAU：根据公司公告，2019、2020、2021快手MAU为3.3亿分别为4.81亿、5.44亿，对应快手的市场份额为45.9%、55.1%、5< @7.7%。鉴于快手已经处于领先地位，我们预计2022年市场份额将略有增加2、2023年。

(4）海外MAU：根据公司公告，2021年上半年快手海外MAU1.8亿人，我们假设这个数值始终保持不变2021年，由于海外短视频属于蓝海市场，我们预计公司的海外月活将保持较高的增长速度。

(5）海外直播付费率和月ARPPU：我们假设2022年开始实现海外业务。由于业务刚刚开始，我们谨慎估计付费率和月ARPPU。

实际模型和比较模型的独立假设：

国内月平均ARPPU和国内支付率。 2021年未披露年度付费用户数。根据2021年季度财报，快手2021 Q1、Q2、Q3、@的平均月付费用户数>Q4直播分别为5240万、4450万、4610万、4850万，对应计算季度支付率为10.1%、8.8%、8.0%， 8.4%，我们用第四季度的平均值（8.8%）作为2021年全年支付率的预估值，对应的月平均ARPPU值2021年全年计算为53.8元。

性能分割